Het is weer Halloween - tijd voor wat enge grafieken

Door het Fixed Income team M&G

De financiële markten hebben zich dit jaar tot nu toe opmerkelijk veerkrachtig getoond na de turbulentie van 2020 en bij de aanhoudende onzekerheid. Hier zijn zeven enge grafieken om beleggers wakker te schudden.

1. De afgelopen jaren waren angstaanjagend... maar het kan nog enger worden

De afgelopen jaren waren zeker eng - maar het kan nog enger worden. Nu de klimaatconferentie van de VN nadert, maken overheden belangrijke vorderingen in hun pogingen om de opwarming van de aarde een halt toe te roepen. Met de alsmaar groeiende vraag naar ESG en duurzaam beleggen proberen beleggers ook steeds meer hun steentje bij te dragen.

Dit is een seismische verschuiving ten opzichte van vijf of tien jaar geleden. ESG staat nu zeer sterk in de belangstelling. Voor obligatiebeleggers is het beangstigende van deze transitie het risico dat activa in de toekomst achterblijven. Als je nu voor 30 jaar aan een oliemaatschappij leent, krijg je dan ook echt je geld terug? Anderzijds, als je belegd blijft, kun je aan tafel zitten om met bedrijven te overleggen om een verantwoord resultaat te stimuleren.

Los van beleggingen is het nog enger dat de wereldwijde uitstoot juist toeneemt in een tijd waarin die dringend moet worden teruggedrongen. Hebben we de emissiepiek al bereikt? Dit wordt een cruciaal decennium - laten we hopen dat er op de VN-conferentie in Glasgow van volgende maand vooruitgang wordt geboekt.

Co2 uitstoot wereldwijd

2. Evergrande's lopende schulden bedragen bijna 2% van het Chinese bbp

De wereldwijde obligatiemarkten werden onlangs opgeschrikt toen China's grootste vastgoedbedrijf Evergrande medio september tekenen van zwakte vertoonde. Evergrande torst een hoge schuldenlast en diverse obligaties vervallen voor het einde van het jaar. Het nieuws deed de markt huiveren. Hoewel de markten, behalve de Aziatische HY, nog niet besmet lijken te zijn, is het beangstigend om te weten dat de schulden van Evergrande bijna 2% van het Chinese bbp bedragen. Om dit in de juiste context te plaatsen: de huidige schulden van Apple bedragen 0,5% van het bbp van de VS ($107,7 miljard aan huidige schulden versus 21,4 biljoen van het bbp van de VS).

Dit was voor de Chinese centrale bank (PBoC) het signaal om in te grijpen en duidelijk te maken dat dit een beperkte gebeurtenis zou zijn. Als we kijken naar de terugval van de Aziatische immobiliënaandelen dan is dit een schrikwekkende herinnering dat obligaties nog steeds zeer volatiele instrumenten kunnen zijn, zelfs als de centrale bank een handje toesteekt.

Mocht de PBoC besluiten om Evergrande en de vastgoedsector in de toekomst niet te steunen, dan zullen we waarschijnlijk sterkere neerwaartse bewegingen zien naarmate de wanbetalingen toenemen. Tot dusver bedraagt de daling van de Asia Real Estate HY-index 30% op jaarbasis.

Evergrande schulden

3. Een vreemde recessie: hoogste druk op de arbeidsmarkt in meer dan tien jaar

Een van de engste dingen waar obligatiebeleggers dit jaar mee te maken kregen, was het risico op een terugkeer van de inflatie. Hoewel weinigen een dubbelcijferige inflatie verwachten, bestaat het risico dat we een aantal aanhoudend hogere inflatiecijfers zien dan we de afgelopen decennia gewend waren.

Zoals de linkergrafiek hieronder laat zien, is dit een heel vreemde recessie geweest - normaal gezien gaat de macht niet naar de werknemers. Dit jaar lijkt dat echter wel het geval te zijn, met tekenen die wijzen op een krappe arbeidsmarkt en werkgevers die werknemers moeten zien te vinden: de "Jobs Hard to Fill"-index van de National Federation of Independent Business heeft een recordhoogte bereikt.

Naarmate de inflatiedruk toeneemt, kan de loondruk de vlam in de pan doen slaan en tot een hogere inflatie leiden dan we al enige tijd gewend zijn. Als we naar de rechtse grafiek rechts, lijkt de consument die mogelijkheid zeker in te calculeren.

Recessie beleggen

4. De aardgasprijzen zijn omhooggeschoten.

Voortbordurend op het thema inflatie... in de eurozone zijn de gasprijzen 85 keer zo snel gestegen als de inflatie en veel sneller dan de Europese loonstijging (-0,4%).

Aardgasprijzen omhoog

5. De scheepvaartkosten blijven driemaal hoger dan aan begin 2020 - een "tijdelijk" effect?

Er is al veel op gewezen dat de huidige inflatie "van voorbijgaande aard" is. Er zijn genoeg redenen om dit te geloven, maar het is een enge gedachte of dit zou kloppen.

Niet alleen zijn door de recessie bedrijven en dus concurrentie weggevallen, maar bovendien blijven de scheepvaartkosten hardnekkig hoog. Daardoor komt er aan de aanbodzijde nog meer inflatoire druk op de economie. Met scheepvaartkosten die nog steeds het driedubbele bedragen van een paar jaar geleden is de inflatie dan echt zo voorbijgaand als velen geloven?

Zeevaartkosten

6. De veilige haven munt JPY versterkt gewoonlijk in een risk off omgeving - wat is er gebeurd?

Met deze macro-risico's aan de horizon, kunnen beleggers nog op de traditionele veilige havens vertrouwen om zich te beschermen?

Traditioneel situeerde de JPY zich buiten de risicovolle valuta's. Het had een vrij lage correlatie met risicovolle activa en werd gedurende lange tijd zelfs met een negatieve correlatie verhandeld ten opzichte van HY, EM en andere activaklassen met een hoge bèta. Veel beleggers gebruiken het daarom als een veilige haven. Deze keer lijkt de JPY echter de kluts kwijt. De USD is de voorbije maanden sterker geworden, waardoor de JPY achterop is geraakt. Waarom is dat zo?

We zien verschillende redenen en ze hebben ons de laatste tijd allemaal koppijn bezorgd.

Ten eerste is een verandering in leiderschap meestal niet positief voor een munt, althans toch niet in het begin.

Ten tweede heeft de CNY nauwelijks bewogen als gevolg van alle volatiliteit rond Evergrande. De PBoC streeft ernaar om van de CNY de volgende Aziatische reservemunt te maken, wat betekent dat de koers van de CNY ten opzichte van de JPY op dit moment een koop is. De Chinese economie wordt ook steeds belangrijker voor Japan, terwijl hoge importprijzen en een zwakkere Chinese economie ook een rol spelen. De Japanse export naar China is nu hoger dan die naar de VS 20 jaar geleden, waardoor een zwakke Chinese economie op Japan en de JPY weegt.

Een derde reden is het simpele verhaal dat de USD op dit moment een koop is dankzij het vooruitzicht op een hogere rente in de VS. De JPY is goedkoper geworden naarmate de Treasuries stijgen, en de renteverschillen worden kleiner naarmate de Japanse centrale bank accommoderend blijft. Alle munten met een laag rendement zullen het nu moeilijk krijgen tegenover de USD, terwijl andere (zoals CHF) de renteverschillen hebben ingehaald, waardoor JPY niet meer zo'n uitschieter is.

We hebben dus een vreemde combinatie van een omgeving met hoge volatiliteit en veel onzekerheid, maar een verhaal van stagflatie/sterkere USD dat negatief is voor JPY. De veilige haven is weg, althans voorlopig.

Investir actions

7. In 2020 maakte de markt een onderscheid tussen sectoren - maar niet dit jaar

Elders op de obligatiemarkten zien de waarderingen er erg krap uit. Als we de Europese kredietmarkten van nabij bekijken, is er ook verrassend weinig spreiding tussen de waarderingen van de verschillende sectoren.

Op het hoogtepunt van de Covid verkoopgolf in maart 2020 maakte de markt een duidelijk onderscheid tussen sectoren. Bij de industriële bedrijfsobligaties in euro bleven die sectoren die het gevoeligst waren voor de verslechterende groeivooruitzichten (auto's, energie en basisindustrie) aanzienlijk achter bij de bedrijfsobligatie-index in euro (witte lijn).

Terwijl de veerkrachtiger sectoren diegene waren die waarschijnlijk zullen profiteren van een lagere rente (nutsbedrijven), een grotere vraag naar gezondheidsdiensten (gezondheidszorg) en sectoren die helpen bij een verschuiving naar nieuwe manieren van leven en werken (technologie).

Nu de kredietspreads het hele jaar langzaamaan kleiner geworden zijn, lijkt de markt helemaal niet zo veel te differentiëren. Daarbij is de spreiding in dit geval vijf keer zo klein geworden. Een teken dat de kredietmarkten te zelfgenoegzaam worden? Of is het gerechtvaardigd in een omgeving met weinig wanbetalingen? Het is in ieder geval beangstigend om te zien tot welk punt de waarderingen aanbeland zijn terwijl de Covid onzekerheden nog steeds aanwezig zijn.

Halloweeneffect

Gelukkig Halloween!