De markten wachten op een "Volcker-moment"

De oplopende inflatie voert ons terug naar een tijd die alleen de oudere generatie zich kan herinneren. De anderen zijn volledig aangewezen op vakliteratuur en oude artikelen over dit onderwerp.

De markten van vandaag, waarvan de ontwikkelingen worden bepaald door spelers die alleen desinflatie en lage rentetarieven hebben gekend, zijn het spoor bijster. Iedereen kijkt uit naar de veronderstelde inflatiepiek om beter voorbereid te zijn op het moment waarop er weer een run ontstaat op obligaties en aandelen die het meest profiteren van de rentedaling.

Alle werkgelegenheidscijfers, voorlopende indicatoren van de industriële bedrijvigheid en vraag en aanbod op de oliemarkt worden met zeldzame precisie geanalyseerd. De exegeten van het monetaire evangelie zijn dag en nacht bezig met het vertalen van de ondoorgrondelijke uitspraken van centrale bankiers en het interpreteren van wat er tussen de regels staat. Alle knappe koppen van de wereldwijde financiële sector proberen te anticiperen op veranderingen in de prijsstijgingen, een cruciale factor voor het rendement van activa in de komende maanden.

Al deze inspanningen worden in de vroege ochtend in New York mogelijk tenietgedaan door een statistisch gegeven dat niet aan de verwachtingen voldoet, waardoor de centrale bankiers hun verklaringen en hun beleid over een andere boeg moeten gooien. Na 40 jaar van desinflatie waarin slechts enkele perioden van voorbijgaande prijsdruk voorkwamen, ontdekt de financiële sector een nieuwe wereld.

Momenteel verwachten marktdeelnemers dat de inflatie in de Verenigde Staten zal pieken op ongeveer 9%, en vervolgens zal terugvallen tot ongeveer 3% in juni 2023. En voor de jaren daarop gaan ze uit van een gestage daling tot 2,5%, een niveau dat daarna nog lang zou moeten aanhouden. Het is duidelijk dat de markt wacht op een naderend "Volcker-moment" waarop er weer een glorieus tijdperk aanbreekt voor de waardering van financiële en vastgoedactiva dankzij een daling van de rentevoeten.

Paul Volcker werd in 1979 voorzitter van de Federal Reserve, de Amerikaanse centrale bank. De inflatie, die op dat moment al vijftien jaar aanwezig was, bereikte in 1980 een piek van ongeveer 15%. Hij durfde het aan om de beleidsrente te verhogen tot 20%, terwijl de inflatie al een jaar aan het dalen was. Dit beleid viel samen met het begin van een periode van desinflatie die 40 jaar zou duren.

Deze droom dat de inflatie op brute wijze de kop kan worden ingedrukt door een moedige centrale bankier, dreigt om twee redenen op een teleurstelling uit te lopen. Allereerst heeft de inflatie, die is ontstaan door de gevolgen van de lockdowns, ook structurele oorzaken van demografische en sociologische aard die verband houden met de ontwikkeling van de wereldhandel en de energietransitie, waardoor deze een blijvend karakter zou kunnen krijgen.

Verder was Paul Volcker niet alleen een moedig man, maar ook een geluksvogel. Ten eerste kon hij rekenen op de dynamiek van de Amerikaanse olie-industrie, die na de olieschok van 1973 alle zeilen bijzette om de productie op te schroeven. Zo konden de olieprijzen vanaf mei 1980 actief bijdragen aan de desinflatie. Ten tweede werd Ronald Reagan verkozen tot president van de Verenigde Staten. De voormalige B-filmacteur klom in november 1980 op tot het hoogste ambt. Alles stond in het teken van de inflatie en de looneisen rezen de pan uit.

De luchtverkeersleiders staakten voor een hoger loon en een kortere werkweek. Door een even brutaal als onverwacht besluit slaagde de nieuwe president erin deze staking onwettig te laten verklaren, waarop hij 11.400 luchtverkeersleiders ontsloeg en uit de federale overheid verbande. Dit zeer krachtige symbool in de strijd tegen de inflatie droeg bij aan het einde van de loonindexering in de Verenigde Staten (en liet zien dat er ... een piloot in het vliegtuig zat). Daaropvolgende perioden van inflatoire opleving werden nooit meer aangewakkerd door een spiraal van stijgende prijzen en lonen, en waren van korte duur. Tot dit jaar. Zonder deze twee gebeurtenissen zou de moed van Volcker alleen naar alle waarschijnlijkheid niet voldoende zijn geweest om de inflatie te beteugelen.

Tegenwoordig lijkt het ondenkbaar dat zulke radicale politieke beslissingen in een ontwikkeld land kunnen worden genomen. Bovendien is de wereldwijde energiemix ingrijpend veranderd en staan lagere energieprijzen zeker niet op de agenda.

Een aanhoudende inflatie is een serieuze hypothese, die ons ertoe zou moeten aanzetten om na te denken over de structurering van ons vermogen op lange termijn, aangepast aan deze mogelijkheid. In een dergelijke context lijkt het ons zaak ons te richten op de aandelenmarkten en daarbij de voorkeur te geven aan rendementsaandelen en aandelen van de "oude economie", omdat dergelijke effecten aanzienlijk kunnen stijgen tijdens een opleving van de economische cyclus. Als het om obligaties gaat, lijken selectiviteit en flexibiliteit – die de kern vormen van een actief beheer – van fundamenteel belang voor ons. In het huidige klimaat zouden beleggers de voorkeur kunnen geven aan kortlopende effecten zodra de stijgende inflatie beter in de waarderingen is ingeprijsd.

Wat vastgoed betreft, lijkt een prijsdaling onvermijdelijk als de inflatie inderdaad van blijvende aard blijkt te zijn. De waarderingen van vastgoed zullen zeer waarschijnlijk gaan dalen als gevolg van de concurrentie van renteproducten. Frédéric Leroux – Hoofd van het Cross Asset-team, Beheerder bij Carmignac