De kracht van de CAPE-ratio voor internationale aandelen

Nog altijd noemen aandelenbeleggers de koers/winst-verhouding één van de meest sterke variabelen om aandelenrendementen te voorspellen. De theorie stelt dat hoe hoger deze ratio is, hoe duurder het aandeel is en omgekeerd. Helaas ontbreekt voor deze theorie weinig empirisch bewijs hetgeen door veel academische wordt toegeschreven aan het feit dat maar een momentopname is.

Mebane Faber

Nobelprijswinnaar en Yale professor Robert Shiller bedacht daarom een variant om voor de korte termijnfocus te corrigeren. Shiller bedacht in de jaren ’90 de CAPE (Cyclical Adjusted Price Earnings-ratio) die een 10-jaars gemiddelde van de bedrijfswinsten neemt en daardoor minder tijdsgevoelig is.

Dat bleek een schot in de roos want deze ratio blijkt de aandelenrendementen wel relatief goed te kunnen voorspellen. Veel van Shiller’s onderzoeken waren, zoals zoveel andere onderzoeken, op de Amerikaanse markten gericht. Mebane Faber, van Cambria Investment Management, heeft de onderzoeken van Shiller verder uitgebreid door internationaal de voorspelbaarheid van de CAPE te onderzoeken.

Enorme voorspelkracht

De onderstaande tabel toont de links de rendementen van de groep aandelen met de lage CAPE’s en rechts de rendement van de aandelen met de hoge CAPE’s. De aandelen met de lagere CAPE’s leverden over de periode van 1881 tot en met 2011 een gemiddeld jaarrendement op van 16,1 procent. De groep met de hogere CAPE’s verloor echter 3,3 procent per jaar gemiddeld.

Negatieve verbanden aandelenrendementen en hoogste CAPE

Wat leren we hier uit? Er lijkt dus in ieder geval voor de Amerikaanse aandelen een stevig negatief verband te zijn tussen de hoogte van de CAPE en het aandelenrendement. We dienen hierbij echter wel op te merken dat dit gemiddelden zijn. Tijdens het 2-jaarlijkse AAII-congres in Orlando vertelde Shiller dat er tussen de sectoren absoluut grote verschillen zitten. Hiermee bedoelen we dat een CAPE van 20 in de ene sector relatief hoog is maar in een andere sector kan dat juist relatief laag zijn.

Mebane Faber deed hetzelfde onderzoek als Shiller over een relatief korte periode: van 1980 tot en met 2011. Dit voor bijna alle Europese landen, China, Rusland en andere Aziatische landen. De resultaten hier onder laten vrijwel hetzelfde beeld zien als dat van Shiller voor de Amerikaanse aandelen ontdekte. De aandelen met de lagere CAPE’s leverden gemiddeld gesproken ook hier de hoogste rendementen op. En idem dito, de aandelen met de hogere CAPE’s wonnen minder en gaan boven een waarde van 40 grosso modo zelfs verliezen.

Moeten we dus blind de aandelen kopen met de laagste CAPE’s? “Uiteraard niet stelt Faber. Ten eerste dit zijn rendementen uit het verleden die we niet zomaar kunnen extrapoleren en ten tweede betreft het hier gemiddelden van groepen”. Zo stelt Faber dat 2014 een zeer ‘lousy’ jaar was voor de voorspelbaarheid van de CAPE-indicator.

Hij benadrukt dat deze ratio weliswaar voorspellend vermogen heeft maar dat dit pas op de langere termijn (dus over meerdere jaren en dan ook op groepsniveau aangetoond kon worden, zeker niet op individueel aandeelniveau).