Wanneer we het over valuebeleggen hebben, horen we vaak al gelijk de term koers/winst-verhouding. Het zoeken op de Engelse term ‘price/earnings ratio’ levert zeker al ruim 28 miljoen pagina’s met resultaten op. Blijkbaar vinden beleggers dit dus een belangrijke ratio, maar is dat wel terecht?
De koers/winst-verhouding staat uiteraard voor niets anders dan de huidige koers van het aandeel ten opzichte van de winst per aandeel. Dit klinkt heel eenvoudig maar wanneer wij in systemen als die van Bloomberg en Reuters kijken zien we al gauw een scala aan varianten. De beurskoers is uiteraard een eenvoudige maar welke winst per aandeel moeten we nu pakken? Die van vorig jaar, die over dit jaar (en dus nog onbekend is en uiteraard alleen maar geschat kan worden), of een historisch gemiddelde, met of zonder eenmalige baten/lasten et cetera. U leest het al met de term ‘winst per aandeel’ kunt u heel veel kanten op.
Dit enorme scala aan varianten biedt daarom veel ruimte voor datamining en datasnooping. Hiermee bedoelen we dat onderzoekers simpelweg hun definitie van de winst per aandeel aan kunnen passen zodat er betere uitkomsten komen. Dit is helaas van alle dag in de financiële wereld. Zo lezen we vaak dat bijvoorbeeld de ‘forward price/earnings-ratio’ over de periode 2010 tot en met 2015 een enorm voorspellende waarde had voor de oliesector. Wanneer we echter een andere periode of een andere sector zouden pakken zien we vaak weer totaal andere resultaten. Onze visie is dan ook om alles zo simpel mogelijk te houden en meer naar de nettowinst per aandeel te kijken en er geen varianten van gaan gebruiken.
Veel kritiek is er verder ook op het feit dat de gebruikte winst per aandeel maar een momentopname is. Een bedrijf kan net veel activa verkocht of gekocht hebben en daardoor ontstaat al direct een vertekend beeld van de winst; die door eenmalige baten en lasten enorm kan fluctueren. Het is daarom veel eerlijker om over een langere periode dan slechts 1 jaar naar de winst per aandeel te kijken. Eén van de meest betrouwbare varianten van de koers/winst-verhouding is daarom de CAPE-ratio (cyclical adjusted price/earnings ratio) die door de Amerikaanse professor (en Nobelprijswinnaar) Robert Shiller ontworpen is.
Deze ratio kijkt niet alleen naar 1 winst per aandeel maar naar het gemiddelde van de afgelopen 10 jaar. Op deze manier worden éénmalige baten en lasten er uitgefilterd en krijgt u een veel beter beeld van de meer duurzame winst (of verlies) per aandeel van het bedrijf.
Zoals gezegd is de koers/winst-verhouding de beurskoers ten opzichte van de winst per aandeel. Het is doorgaans het credo dat hoe lager de koers/winst-verhouding is hoe goedkoper het aandeel is, en omgekeerd. Veel onderzoeken van de Amerikaanse aandelenmarkten laten vaak een dergelijk verband zien.
Bron: Mebane Faber (mebfaber.com)
De bovenstaande grafiek van de Amerikaan Mebane Faber laat inderdaad het negatieve verband zien: hoe lager de koers/winst-verhouding hoe hoger het rendement. En bij de hogere koers/winst-verhoudingen zien we zelfs negatieve rendementen ontstaan. Deze data gaat echter over de Amerikaanse aandelen en over de Europese aandelen zijn nog maar relatief weinig onderzoeken gedaan.
We kijken daarom naar het artikel “Global value: building trading models with the 10-year CAPE” van Faber dat in augustus 2012 gepubliceerd werd. Voor dit onderzoek werd gekeken naar het nut van de CAPE-ratio voor 32 landen. Ook hier zien we een behoorlijk negatief verband tussen de hoogte van de CAPE-ratio en het opvolgende aandelenrendement. In de tabel hier ziet u dat dus de hogere rendementen vooral gerealiseerd werden door de aandelen met de lagere koers/winst-verhoudingen en de lagere rendementen (en ook de verliezen) werden voornamelijk door de aandelen met de hogere koers/winst-verhoudingen gerealiseerd. Er zit hier een jaar tussen het moment van de aandelenselectie en het gemeten rendement.
Is de CAPE-ratio dan dus een gouden voorspeller? Nee absoluut niet. Integendeel kan het soms zijn, want wie in 2014 een mandje met de aandelen met de laagste CAPE-ratio’s had gekocht had in 2015 forse verliezen. Met de CAPE-ratio kunt u dus niet zomaar makkelijk de winnaars van de toekomst vinden. U moet dit meer zien als de aandelenvariabele met relatief de hoogste voorspelbaarheid in het verleden. Bij volgende bijdragen gaan we verder in op combinaties van variabelen (zoals die van Josef Piotroski en Josef Lakonishok.
Analist.nl Nieuwsdienst: +31 084-0032-842
nieuws@analist.nl
Copyright analist.nl B.V.
All rights reserved. Any redistribution, duplication or archiving prohibited. Analist.nl doesn't warrant the accuracy of any News Content provided and shall not be liable for any errors, inaccuracies or for any actions taken in reliance thereon.